東尼:股市是否便宜？

2008 年10月8日(感謝Johnson)

「港股很便宜」已經是鐵一般的事實。有時我不太夠膽把這句話說出口，因為我對部份中資股仍然有點保留；但可以肯定的是，中資銀行無論是短期還是長期的價值 都非常出色。我固然不能以偏概全地斷論全部中資股，但普遍的投資價值都很不錯。

我對中國人壽（2628）的投資價值仍然有所保留；中人壽現價仍高達27.5元，市值自今年4月以來一直都維持在7,750億元的水平。其競爭對手平安保 險（2318）近來卻在富通（Fortis）一役吃了敗仗，結果股價回吐至46元，折算市值3,400億。

中人壽2008上半年的純利只有160億元；即使下半年也有160億元盈利，市盈率仍高達24倍，在如今的市況下還是避之則吉；尤其是把中人壽與其他中資銀 行的預測市盈率比較，兩者的投資價值高下立見，24倍的市盈率能否維持下去仍是未知之數。至於平保手上富通的持股減值之後，盈利應該所剩無幾。雖然撇除上 述的負面因素，兩間公司還是挺出色的，但現階段我還是不要沾手好了。由於AIG重倉持有中國財險（2328），因此財險很可能會被大手拋售，所以我也不太 敢買入。

我動筆寫今天的專欄，目的不是要嚇怕大家。在這類跌市中我通常都是個好友，皆因我實在看不到賤價賣股的理由。我的另一個推介就是中國鋁業（2600），較早前我認為買中鋁是言之尚早。

中鋁已經跌至4.25元，折算市值575億元，公司過去5年的平均純利為76億元。雖然中鋁在2006年及2007年的盈利高達115億元，但2008年上 半年卻只有24億，看來今年全年的表現應該會比平均值偏低。如果全年只有40億至50億元純利，那麼中鋁不算非常吸引；但對於長線投資來說，公司應該會從谷底爬上去，因此投資價值甚佳。

我每次推介中國石油（857）都顯得相當審慎，因為我真的很難找出中石油內在的長線增長動力；我寧願把中石油當作一隻收息股看待。中石油有龐大的組織架構，旗下的員工多達500,000人；以最新市價7.2元計算其市值高達13,000億元。而且過去5年來 中石油的盈利不斷上升，由2003年的660億元升至翌年的980億，之後更上一層樓，往後2年分別是1,280億和1,420億，最後2007年更創 1,550億元的高峰。不過2008年上半年的表現卻強差人意，只有600億元，比去年同期跌了一大截。

問題是，中央政府為了令消費大眾能以低價享用石油，便迫使煉油和輸油公司以賤價賣油。這種現象是不可能長久維持下去的；如果這種做法令海外投資者對「有中國特色的的資本主義」有戒心的 話，結果就是外資大規模徹出中國市場。我不相信這種做法會令中國長期得益。如果中央肯提高賠償油公司機制的透明度的話，那麼即使2008年全年的純利只有 1,200億元，11倍的市盈率也不算太差。

我的專欄不單只會呼籲大家入市買股，同時也質疑中央政府對股市的態度，買中資股的好處頓成疑問。中資股看起來固然非常便宜，但如果逐隻細看，其實很多股票都充滿變數。這不代表大家應該馬上沽出手上的持股；股價雖然不至於賤如爛泥，但也不算高得嚇 人而須即時沽清（中人壽可能是個例外）。

中央政府各部門似乎都樂於看見股市逆轉跌勢，但他們都摸不透市場的脾氣，處理的手法也不甚高明，最終把垃圾清理乾淨的永遠都是價值投資者。短期的救市方案 如果能令人信服，也許能吸引投機客入市買股，但最終他們只會成為淡友一份子，股市復甦之日也就遙遙無期。

如果要價值投資者感到信服的話，那麼中央必須提高透明度，把資訊的障礙拆除，推行甚麼政策都不要左搖右擺。