曹仁超: 恒指有機會下試萬九

2010-01-25

曹仁超

恒指有機會下試萬九

1月24日，周日。奧巴馬先生，祝賀你上任一周年。上周你的經濟顧問雪茄伏先生站在你右邊，更獲得你拍膊頭，是否代表你的經濟政策出現改變？你的態度不但令黃金好友擔心，同時令去年3月開始反彈的美股下跌。

恒生指數由2008年10月27日開始上升，到2009年11月18日開始回落，如下調前升幅三分一，要到18958點才有支持，此乃去年12月峰會上我老曹認為2010年恒生指數有機會下調至19000點的理由。

美元利率差擴闊加息難免

奧巴馬蜜月期結束，加上麻省選舉中民主黨落敗，令標普五百指數未來有可能下調至1030點。上周五美國再有五間地區性銀行被接管，即2010年至今已有九間，相信未來將有更多銀行被接管。美元利率差在擴闊，代表投資者估計加息已無可避免（相信下半年才出現）；目前最大差距是三年期債券及四年期債券，差距達 1厘，代表美元未來有機會加息1厘。VIX指數過去兩個交易天上升25％，到28點；加上標普五百指數上升楔形失守【圖】，而下周起有四百二十間大企業公布業績、美股大幅波動難免。

在上周六投資研討會上，最多人問「周一應否入市？」從保歷加通道睇，股市已超賣，應有反彈，但根據趨勢投資法是「不應估底」，何況中期出貨訊號剛出現，淡市莫估底。美國經濟是有機會出現雙底的，但中國則不然，因此香港經濟亦不應該出現雙底，只是一次較大幅度調整無可避免。

去年希臘財赤已達GDP 12.7％，今年計劃削減至8.7％，2012年降至2.8％；2009年政府負債相等於GDP 120％，已令希臘股市大跌；加上西班牙失業率達19％，都是令歐羅下跌的理由。希臘十年期債券孳息率見6厘（德國十年期債券只有3.2厘）。如何令希臘政府的財赤在三年內由目前水平降至只佔GDP 3％？此乃美元2009年12月開始上升的背後理由。

去年第四季度中國GDP升10.7％，踏入2010年中國經濟開始降溫，即內地A股短期仍須下調，但中長線看好，目前只是牛市一期中的浪C，而非另一個熊市。2009年中國固定資產投資佔 GDP 47％（1990年日本亦只佔37％），成為外國專家睇淡中國的理由；但2009年中國人均收入只及1990年日本十分一，未來中國的產能過剩將隨着人均收入上升而逐漸消化，即中國經濟過熱情況只是短期問題，而非長期趨勢改變。2009年中國房價過熱情況一如1981年香港，估計調整三、兩年才可完成消化，但中國並非1990年日本或2006年美國。透過新出台的「國十一條」及控制銀行貸款，內房價格開始降溫，今年內房價格肯定不會重演去年的升幅。上周有3.48億美元流出中國證券基金，是過去十八星期內最多的一星期，令今年上證指數跌6％、恒生國企指數挫9％。

A股次季進入牛二

1990 年日經平均指數開始跌勢，不少分析者認為「淡市不出三年」，反駁我老曹當時擔心日經進入十六年熊市論（上述靈感來自美股上一個熊市，由1966年開始到 1982年結束，共十六年）。尤其是1992年8月到1993年9月日股反彈那段日子，我老曹受到不少人抨擊。到今天，事實證明了日經熊市日子較我老曹估計更長。和其他分析員不同，我老曹是相信經濟循環周期論（即一個經濟盛衰周期上升期長達四十到四十五年，回落期十五到二十年，即中國人所說的六十年一個甲子）。過去二十年日本政府所犯的錯誤，卻在今天美國政府身上出現，因此我老曹認為，自2007年10月起美國經濟已走上1990年1月日本相同的路，例如利率接近零、政府開支急升，最後佔GDP 200％甚至250％，股市反覆回落，經濟時好時壞。不同的是，日本當年只是獨善其身，美國則影響全球。去年3月至今美股上升相信只是超級大熊市內的一次大反彈，情況有如1989年12月29日日經由38957點跌到1992年8月19日14194點，下跌63.5％後完成熊市第一期，之後反彈至1993 年9月3日21281點，上升50％，時間長達一年。其後日經在14000點到23000點之間上上落落，到2000年跌穿14000點，進入熊市第三期，到2009年3月才完成整個熊市。

這次道指由2007年10月11日14198點回落到09年3月6日6469點，只完成熊市第一期並進入反彈，情況一如1992年8月19日到1993年9月3日的日經平均指數。美股反彈期完成後，目前正進入漫長的熊市第二期，令道指在6469點到 11000點之間上落，最後才出現熊三。反之滬深A股已進入另一個牛市，從2008年11月4日1606點起步，在2009年8月完成牛市一期中的上升期，進入A、B、C調整浪，估計在2010年第二季度進入牛市第二期。

為何我老曹認為美股2007年10月11日起進入超級大熊市，中國A 股熊市則已在2008年11月完成並開始另一大牛市？理由是2008年美國人均收入已達43730美元，中國人均收入只有2000美元（大城市人均收入 5000美元），未來二十年美國人均收入仍可再升多少？至於中國未來十五年人均收入仍將不斷上升。1990年日本人不相信日股可反覆回落二十年，1997 年香港人一樣不相信樓價竟可跌七成（除豪宅外，至今香港其他住宅樓價仍未重返1997年高價）。2007年10月美國人更加不相信美股未來將反覆回落。

避開內房與內銀股

自從1930年美國已故總統羅斯福推出「新經濟政策」（New-Deal）以來，人們便傾向相信政府是可以控制經濟的。不過，鄧小平認為︰大氣候與小氣候，並非人的主觀意願能改變。馬克斯曾認為：只要控制政府，就可以為工人創造「樂園」。過去共產國家實施計劃經濟的結果，反而令整個國家受害。新中國成立六十年，首三十年採用共產主義制度，人民仍一窮二白；自1978年採改革開放政策，人民才富起來。不過，真正富起來的仍只是沿海大城市人口，佔全國70％人口的農村只達到溫飽。

農村首次享受到國家政策優惠是2009年，因為中國產品出口市場呆滯，國家提供「家電下鄉」補貼，利用農村的購買力去抵銷出口呆滯的影響；這是中國政府首次利用消費拉動經濟。今天內地製造業、食品工業、房地產業以民企為主，資源股、鋼鐵股、航空股、公路股、銀行股、汽車股等則以國企為主。2009年國企大舉入侵民企最賺錢行業──房地產，造成內地房價急升。2009年中國GDP雖已全球排名第二（僅次美國），但同歐洲、北美洲及日本這些國家不同；OECD國家人均收入已達2萬到4萬美元，而中國2008年人均收入仍只有2000美元，未及OECD國家人民的十分一。在此情況下，中國政府希望利用消費拉動GDP增長，一、兩年可以，長期則難矣哉。2009年內地食物價格大升，從食米、糧油、肉類、奶類到糖皆漲價，進一步削弱中國人今年的消費能力。換言之，中國經濟由出口拉動轉為內需拉動，並非想像中咁易。2009年GDP升8％的主力來自政府大量投資基建，不少去年大漲的股份早應獲利回吐，沽之哉。

有外國投資專家已在推銷中國泡沫論。中國房地產的確有泡沫存在，但人行早在去年8月開始抽緊銀根，上周已是第三次，內地樓房價正面對10％到15％下調壓力（估計人行下半年加息），情況同1981年本港樓市有點相似，即樓價升得太快，大部分人收入追不上。1984 年起香港樓價恢復上升，調整期長達三年，類似情況估計快在內地出現。因此，2010年投資應避開內房股同內地金融股，投資主力集中在2009年升幅小的電力股、電訊股等等。

中國「十一．五」規劃漸漸完成，目前正制訂「十二．五」規劃。經過三十年改革開放政策，中國GDP已上升十七倍（扣除通脹因素上升十倍）。整體而言，中國已由三十年前的赤貧時代進入今天的小康局面，未來GDP能否保持高增長，已毋須像過去三十年那麼緊張，反而應着重在資源配置上，因為不是全國人口過去三十年收入皆上升十七倍，例如佔人口70％的農村同期人均收入只升五倍左右（扣除通脹只升三倍）。有些人過去三十年收入升一百倍甚至以上，但有些人收入升幅有限。收入差距擴闊不單單是中國的問題，1980年起美國、1997年起香港亦出現上述問題。資源配置不均造成貧富懸殊，有人窮奢極侈，有人只能糊口，形成整體中國消費不足；加上中國社會保障制度同歐、美、日、香港等比較仍落後，造成內地民怨甚深；而治理環境方面，政府官員執行不力、貪污嚴重，則成為另一民怨源頭。上述都是「十二．五」規劃必須面對的問題！2009年北京和上海樓價升幅60％到70％，深圳更達90％，令內地85％家庭無能力置業。住屋問題已演變成另一嚴峻社會問題，不但催化社會人士不滿，同時影響社會穩定性，如不適當處理而任由其繼續深化，將成為中國未來經濟發展另一隱憂。

一般投資者常犯錯誤：

一、揀錯項目；二、誤以為「低價」便值得買；三、溝落唔溝上；四、買便宜股而非買最好的股份；五、希望一次過大賺一筆；六、追隨群眾；七、誤信財務專家所言；八、只信自己勇氣，不信自己智慧；九、不肯止蝕；十、沒有紀律（即沒有將投資系統化）。我老曹在此預祝大家2010年大有斬獲！

世上獲得智慧方法有三︰一，透過自己深思熟慮，是最崇高方法；二，透過模仿有智慧的人，是最容易方法；三，透過經驗學習，是最痛苦方法。

急就章政策令股市大上大落

一個經濟盛衰循環周期長達五十五至六十五年。香港由1967年衰極而盛，到1997年盛極而衰，共三十年。自1997年8月開始至今香港已經歷三個熊市：第一個是亞洲金融風暴，第二個科網股泡沫爆破，第三個美國次按危機。回歸後第一個熊市，恒生指數由1997年8月7日16820點回落到1998年8月13 日6544點，跌幅61％。第二個熊市由2000年3月28日的18397點回落到2003年4月25日8331點，跌幅54.7％。第三個熊市由 2007年10月30日31958點回落到2008年10月27日10676點，跌幅66.6％。在三個熊市中，投資者損失都在50％以上（如損失 50％，未來必須賺回100％才打和）。

上述情況對中長線投資者打擊很大，反之對炒短線者十分有利，因為可在大上大落中賺取暴利。過去十三年香港股市一再獎勵短線投機者、懲罰長線投資者。例如閣下在1997年8月7日沒有出售股票的話，揸了十二年，到今天亦只獲利30％（或每年2％）。反之短線投機者在股市一上一落中，每次皆可賺取超過100％利潤。

為何世界變成如此？主因是無論政治或經濟上，我們皆缺乏有領導才能的領袖。太多「頭痛醫頭、腳痛醫腳」的急就章政策，令股市反彈了一段日子後又再回落。股市大跌後，政府又推出另一急就章政策，刺激股市上升。由於這些政策只能治標不能治本，令股市升了一段日子後又再大挫，最後令愈來愈多投資者加入短線投機行列，進一步令股市大幅被動。